地產(chǎn)股債迎來(lái)久違大漲。11月9日，“20碧地04”、“20碧地03”、“21龍湖05”等多支地產(chǎn)債漲幅超20%；碧桂園、旭輝、龍光等內(nèi)房股漲幅突出，部分股票盤(pán)中最高漲幅超50%。

股債大漲的背后是監(jiān)管層再度出面表態(tài)，繼由中債增擔(dān)保發(fā)債之后，持續(xù)加大對(duì)民營(yíng)房企融資的支持力度。

11月8日，交易商協(xié)會(huì)官網(wǎng)發(fā)文稱，在央行的支持和指導(dǎo)下，繼續(xù)推進(jìn)并擴(kuò)大民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具（“第二支箭”），支持包括房地產(chǎn)企業(yè)在內(nèi)的民營(yíng)企業(yè)發(fā)債融資。

上述文章中明確，“第二支箭”將涉及到的支持方式，除此前的擔(dān)保增信、創(chuàng)設(shè)信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋?xiě){證外，還新增了“直接購(gòu)買債券”，并提及了2500億元的資金支持規(guī)模。

2018年，人民銀行會(huì)同有關(guān)部門，從信貸、債券、股權(quán)三個(gè)渠道采取“三支箭”的政策組合支持民營(yíng)企業(yè)融資，“第二支箭”便是該政策組合中的債券。業(yè)內(nèi)認(rèn)為，支持方式的拓寬、支持金額的增加，將有助于民營(yíng)房企恢復(fù)發(fā)債，修復(fù)房企信用。

中指院統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，加上“第二支箭”本次計(jì)劃的2500億資金，年內(nèi)主管部門已宣布超過(guò)萬(wàn)億資金用于直接支持房地產(chǎn)企業(yè)，包括上半年對(duì)房地產(chǎn)并購(gòu)貸款及并購(gòu)債支持規(guī)模超過(guò)1000億， 5月份、8月份示范房企通過(guò)信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具及全額擔(dān)保發(fā)債融資的百億資金，8月底監(jiān)管部門設(shè)立保交樓2000億專項(xiàng)借款，以及9月底監(jiān)管指示對(duì)房地產(chǎn)新增6000億貸款。

持續(xù)加大支持力度

交易商協(xié)會(huì)指出，“第二支箭”由央行再貸款提供資金支持，委托專業(yè)機(jī)構(gòu)按照市場(chǎng)化、法治化原則，通過(guò)擔(dān)保增信、創(chuàng)設(shè)信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋?xiě){證、直接購(gòu)買債券等方式，支持民營(yíng)企業(yè)發(fā)債融資。預(yù)計(jì)可支持約2500億元民營(yíng)企業(yè)債券融資，后續(xù)可視情況進(jìn)一步擴(kuò)容。

“第二支箭”舉措誕生于2018年。彼時(shí)，針對(duì)部分民營(yíng)企業(yè)遇到的融資困難問(wèn)題，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，人民銀行會(huì)同有關(guān)部門，從信貸、債券、股權(quán)三個(gè)融資渠道采取“三支箭”的政策組合，支持民營(yíng)企業(yè)拓展融資。本次的“第二支箭”便是前述政策組合中的債券支持。

這也是最近十余天內(nèi)，監(jiān)管層第三次以明確的動(dòng)作密集支持民營(yíng)房企融資。

10月27日，人民銀行副行長(zhǎng)潘功勝赴中債增開(kāi)展專題調(diào)研，并表示近期中債增“對(duì)維護(hù)民營(yíng)房企債券融資穩(wěn)定發(fā)揮了重要作用”，要求中債增“加大對(duì)民營(yíng)房企債券融資的支持力度”。平安證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)認(rèn)為，央行對(duì)中債增提出了進(jìn)一步要求，預(yù)計(jì)后續(xù)擔(dān)保規(guī)模會(huì)有所加大。

4天后，交易商協(xié)會(huì)進(jìn)行了8月以來(lái)的第三次召開(kāi)民營(yíng)房企座談會(huì)。11月1日，交易商協(xié)會(huì)、房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)聯(lián)合中債增，召集金輝、新希望地產(chǎn)、德信中國(guó)、大華集團(tuán)、仁恒置業(yè)、雅居樂(lè)等21家民營(yíng)房企召開(kāi)座談會(huì)。同時(shí)，座談會(huì)明確，將會(huì)繼續(xù)加大對(duì)民營(yíng)房企發(fā)債的支持力度，且目前正在推進(jìn)十余家房企的增信發(fā)債，涉及金額約200億元。

短期內(nèi)的頻繁發(fā)聲，再加上支持資金規(guī)模的明顯擴(kuò)大，讓業(yè)內(nèi)對(duì)此次舉措給予了不小的期待。中指研究院企業(yè)事業(yè)部研究負(fù)責(zé)人劉水認(rèn)為，密集支持民營(yíng)房企發(fā)債融資，房企將迎發(fā)債融資窗口。

有此前借助中債增增信完成發(fā)債的房企內(nèi)部人士向第一財(cái)經(jīng)表示，監(jiān)管層之前的很多動(dòng)作就意在對(duì)房企主體予以支持，相較而言，此前的規(guī)模、力度、效果都較為有限。此次的支持力度有明顯提升。

申萬(wàn)宏源地產(chǎn)分析師袁豪指出，監(jiān)管層此次發(fā)聲，推進(jìn)融資支持，意味著保主體政策進(jìn)一步推進(jìn)，在強(qiáng)調(diào)三個(gè)融資支持工具的同時(shí)，新增直接購(gòu)買債券，預(yù)計(jì)直接買債將具更強(qiáng)增信效果?！爸С?500億元債券融資，強(qiáng)調(diào)包括房地產(chǎn)，并且表示規(guī)?？梢詳U(kuò)容，支持規(guī)模顯著擴(kuò)大?！?/p>

事實(shí)上，2022年以來(lái)，監(jiān)管層對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的政策持續(xù)松綁，并予以支持，尤其在房企融資方面，從并購(gòu)貸到信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具，再到中債增為民營(yíng)房企提供全額擔(dān)保發(fā)債，層層遞進(jìn)，拿出了諸多切實(shí)的舉措。

交易商協(xié)會(huì)在上述8日晚間的官網(wǎng)文章中明確，后續(xù)，相關(guān)工作將納入支持工具統(tǒng)籌推進(jìn)。未來(lái)，隨著民營(yíng)企業(yè)發(fā)債融資支持范圍和規(guī)模的擴(kuò)大，支持工具作用將進(jìn)一步充分發(fā)揮。

劉水認(rèn)為，這次政策支持民營(yíng)房企發(fā)債融資，將有力引導(dǎo)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)改善對(duì)民營(yíng)房企的風(fēng)險(xiǎn)偏好和融資氛圍，有效緩解民營(yíng)房企信用收縮問(wèn)題，促進(jìn)民營(yíng)房企融資恢復(fù)。

實(shí)際落地仍有難題

盡管監(jiān)管層給出了許多支持舉措，但在市場(chǎng)化實(shí)施推進(jìn)過(guò)程中，仍存在不少難題，尤以近期的中債增擔(dān)保發(fā)債為典型。

第一財(cái)經(jīng)記者了解到，中債增需要發(fā)行人通過(guò)實(shí)物資產(chǎn)或第三方進(jìn)行反擔(dān)保，以作為風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施，而這房企來(lái)說(shuō)，難度并不低。多位受訪對(duì)象向記者表示，若以實(shí)物資產(chǎn)提供反擔(dān)保，中債增的要求很高，例如資產(chǎn)本身要足夠優(yōu)質(zhì)、股權(quán)關(guān)系清晰干凈、沒(méi)有進(jìn)行抵押等。

有完成了中債增發(fā)債的房企內(nèi)部人士向記者表示，機(jī)構(gòu)可能會(huì)比較傾向于商業(yè)、寫(xiě)字樓等自持類的資產(chǎn)。“這類資產(chǎn)通常比較優(yōu)質(zhì)，有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，如龍湖天街、吾悅廣場(chǎng)等，同時(shí)股權(quán)也比較干凈。而住宅項(xiàng)目類的資產(chǎn)則比較復(fù)雜，可能涉及到銷售情況、土地款等多個(gè)方面，估值也不如商業(yè)資產(chǎn)來(lái)得方便明晰?！?/p>

然而當(dāng)前房企能拿出的干凈優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目已然寥寥。受困于流動(dòng)性壓力，許多房企手中優(yōu)秀的資產(chǎn)此前已去做抵押、進(jìn)行融資，如今能提供的擔(dān)保物很少。同時(shí)，在目前的行情下，資產(chǎn)估值存在大幅折價(jià)的可能，房企從而可能要拿出更多的資產(chǎn)才能完成反擔(dān)保。

此外，有多位受訪人士向記者表示，中債增實(shí)則會(huì)更傾向于由第三方來(lái)進(jìn)行反擔(dān)保?！耙?yàn)橘Y產(chǎn)存在打折的可能性，盡管做擔(dān)保的時(shí)候已經(jīng)打了折扣，但這些畢竟不能立刻轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流?！庇虚L(zhǎng)期跟蹤地產(chǎn)板塊的券商分析師表示，中債增也沒(méi)必要手持如此多資產(chǎn)，因此會(huì)更青睞有更好的第三方主體提供反擔(dān)保。

同時(shí)，從部分房企的角度來(lái)說(shuō)，借用中債增發(fā)債融資也并非最佳選擇。身在中債增擔(dān)保發(fā)債的名單中，但尚未使用該工具的金地集團(tuán)便表示，使用這一擔(dān)保工具會(huì)產(chǎn)生相關(guān)費(fèi)用，同時(shí)各方目前對(duì)擔(dān)保比例也有不同的看法；而金地手中有較多的成熟的持有型物業(yè)，尚有較好的融資空間，因而對(duì)于借用中債增進(jìn)行融資，目前還不是非常急迫。

也有目前資金狀況尚可的房企內(nèi)部人士提及，在房企新增拿地且銷售情況不理想的情況下，借來(lái)的錢很難創(chuàng)造更多利潤(rùn)，之后還要還債，可能并不劃算，“公司通過(guò)各種方式節(jié)省開(kāi)支，可能也就把冬天扛過(guò)去了”。

凡此種種，也使得目前真正落地的案例并不多。截至目前，在中債增提供的“全額無(wú)條件不可撤銷連帶責(zé)任擔(dān)?！钡闹С窒?，僅有6家民營(yíng)房企順利發(fā)行了6筆中期票據(jù)，金額合計(jì)68億元。加上早前以信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具發(fā)債的案例，共計(jì)發(fā)行金額約80億元。相較于房企存量債務(wù)實(shí)則杯水車薪。

值得一提的是，有完成了中債增發(fā)債的房企內(nèi)部人士提及，盡管反擔(dān)保的抵押率大約也就45%左右，但獲得的融資可用以償債，而經(jīng)營(yíng)性貸款等方式獲得的資金則僅可用于日常經(jīng)營(yíng)使用。

“現(xiàn)在房企的經(jīng)營(yíng)性資金需求其實(shí)并不高?！鄙鲜龇科笕耸勘硎?，“房企的當(dāng)務(wù)之急明顯是解決債務(wù)危機(jī)?！庇纱?，即便發(fā)債額度較小，困難較多，有房企依然更愿意采取此種方式融資。

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此前支持政策實(shí)際落地中出現(xiàn)的各種困難，也讓部分業(yè)內(nèi)人士期待此次的政策落地能有所不同。

對(duì)于新增的“直接購(gòu)買債券”，上述中債增發(fā)債的房企內(nèi)部人士向記者分析，“可能意味著中債增、或者相關(guān)方也會(huì)部分地參與到債券發(fā)行中，由他們領(lǐng)頭，帶動(dòng)市場(chǎng)其他的投資主體跟進(jìn)，借此有效推動(dòng)發(fā)債規(guī)模的擴(kuò)大。之前只是做信用背書(shū)，和親自下場(chǎng)參與一級(jí)發(fā)行的效果是不一樣的?！?/p>

該房企人士進(jìn)一步表示，或許接下來(lái)要求房企提供全額反擔(dān)保的模式也會(huì)發(fā)生變化，予以一定程度的弱化。

袁豪也認(rèn)為，三大融資支持工具中，擔(dān)保增信和創(chuàng)設(shè)信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋?xiě){證，都需要房企出具抵押物，并且對(duì)抵押物要求較高，因而增信效果仍然受限，而預(yù)計(jì)本次政府直接買債將克服抵押物的障礙。

“此前的6000億元的銀行對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)的市場(chǎng)化資金支持，由于受限于房企拿地少、抵押物缺乏導(dǎo)致開(kāi)發(fā)貸難以有力支持，同時(shí)市場(chǎng)銷售弱而按揭貸款也難以有力支持?！痹勒J(rèn)為，本次央行直接再貸款提供資金支持，資金來(lái)源本身就比銀行的市場(chǎng)化資金更有增信效果，并且預(yù)計(jì)也將可以克服銀行市場(chǎng)化資金支持過(guò)程中的一些障礙，從而可以起到更好的增信支持效果。

另?yè)?jù)不完全統(tǒng)計(jì)顯示，目前房地產(chǎn)行業(yè)出險(xiǎn)房企數(shù)量已達(dá)52家，在2021年行業(yè)銷售額中占比達(dá)28%，出險(xiǎn)規(guī)模創(chuàng)歷史新高。

袁豪認(rèn)為，本次進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)支持民營(yíng)房企發(fā)債融資，預(yù)計(jì)后續(xù)政策在支持房企數(shù)量和融資額度上都將進(jìn)一步擴(kuò)圍擴(kuò)容，將對(duì)供給端實(shí)質(zhì)性修復(fù)。有業(yè)內(nèi)觀點(diǎn)指出，有部分房企此前一直在努力償債支撐，但在“斷貸潮”后流動(dòng)性進(jìn)一步承壓而最終出險(xiǎn)，此次的支持名單或有望覆蓋此類企業(yè)，助其度過(guò)短期險(xiǎn)境。

不過(guò)，考慮到“房住不炒”等一直以來(lái)的大方針，以及具體的市場(chǎng)情況，業(yè)內(nèi)有不少觀點(diǎn)對(duì)政策落地情況和效果，保持謹(jǐn)慎樂(lè)觀的態(tài)度。

中金公司認(rèn)為，此次新增的“直接購(gòu)買債券”，當(dāng)前尚未明確是一級(jí)還是二級(jí)買債，“不過(guò)新增目的可能是由于近期部分民企地產(chǎn)龍頭估值大幅波動(dòng)，為了穩(wěn)定市場(chǎng)，二級(jí)的操作意義更大?！?/p>

關(guān)于此次交易商協(xié)會(huì)提及的2500億元資金，中金公司認(rèn)為是包含了2018年以來(lái)已經(jīng)支持的（本次是第二支箭政策延期并擴(kuò)容），并且亦將中債民企增信發(fā)債納入融資支持工具。

“該政策體現(xiàn)了央行等監(jiān)管對(duì)于民企包括民營(yíng)地產(chǎn)的融資支持，疊加買債計(jì)劃，有助于部分民營(yíng)地產(chǎn)龍頭的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格階段性企穩(wěn)。但由于大量?jī)糁敌屯顿Y者持有這類債券并且有拋售意愿，因此具體價(jià)格企穩(wěn)幅度和時(shí)間仍取決于買賣雙方資金量。”上述機(jī)構(gòu)認(rèn)為。

中金公司進(jìn)一步指出，由于操作機(jī)構(gòu)的“市場(chǎng)化行為”，出于防風(fēng)險(xiǎn)等考慮，具體有哪些名字納入范圍仍待觀察。

國(guó)金證券地產(chǎn)分析師杜昊旻也表示，當(dāng)前民營(yíng)房企面臨的主要困境是銷售下滑回款減少，支持發(fā)債很難解決其資金壓力的根本來(lái)源，監(jiān)管支持民營(yíng)房企發(fā)債更多目的或是保交樓。