產(chǎn)量同比略有回落，但預(yù)計(jì)年度產(chǎn)量仍將接近24億噸平臺。2017年1-10月，全國累計(jì)水泥產(chǎn)量19.6億噸，同比下降0.5%。10月單月，全國水泥產(chǎn)量為2.2億噸，環(huán)比9月下降0.68%，同比下降3.1%。產(chǎn)量數(shù)據(jù)基本符合預(yù)期，產(chǎn)量小幅下滑的原因可能來自于環(huán)保限產(chǎn)因素的影響。盡管水泥產(chǎn)量在過去數(shù)月均維持小幅下滑的態(tài)勢，我們認(rèn)為整體上全國水泥產(chǎn)量在未來2-3年內(nèi)仍然將維持在24億噸的平臺，需求拉動(dòng)主要包括：

  （1）房地產(chǎn)土地購置面積持續(xù)增加，在全國可售面積維持低位的狀況下新開工面積仍然將保持溫和增長。

  （2）基建項(xiàng)目的實(shí)施，特別是重大城市群周邊，以京津冀，長三角，中部長江經(jīng)濟(jì)走廊，珠三角大灣區(qū)等，這些地區(qū)的長期規(guī)劃均將為區(qū)域的水泥需求帶來支撐。

  水泥供應(yīng)緊張態(tài)勢顯現(xiàn)，價(jià)格漲幅超過預(yù)期。11月份以來，全國大部分地區(qū)在天氣持續(xù)放晴下各地工程的施工狀況正常，需求普遍恢復(fù)較好，水泥價(jià)格順勢上漲。近日四川、山東、寧夏、甘肅等地陸續(xù)發(fā)布錯(cuò)峰生產(chǎn)的通知，并強(qiáng)調(diào)對利用電石渣生產(chǎn)水泥的企業(yè)也要嚴(yán)格執(zhí)行錯(cuò)峰生產(chǎn)，形成了企業(yè)積極推動(dòng)價(jià)格上漲的又一有利因素。目前河北、山東和河南等地企業(yè)自15日起已經(jīng)陸續(xù)開始錯(cuò)峰停產(chǎn)，盡管有少部分企業(yè)未能在15日當(dāng)天停產(chǎn)，但在當(dāng)?shù)貐f(xié)會和相關(guān)部門督促下，預(yù)計(jì)也將會執(zhí)行停產(chǎn)。在錯(cuò)峰生產(chǎn)的影響下，企業(yè)生產(chǎn)階段性受到限制，在需求穩(wěn)定的情況下使得庫存的消耗加速，進(jìn)一步推動(dòng)水泥價(jià)格不斷上調(diào)?？傮w來看，隨著北方地區(qū)全面進(jìn)入錯(cuò)峰生產(chǎn)，而南方地區(qū)正值全年需求旺季，且局部地區(qū)如浙江、江蘇階段性限產(chǎn)影響，水泥供應(yīng)趨緊態(tài)勢愈加明顯，未來漲勢亦將延續(xù)。

  2018年水泥價(jià)格預(yù)期將穩(wěn)中有升。自2016年以來的水泥價(jià)格上漲源自邊際供需結(jié)構(gòu)變化所致。環(huán)保壓力和錯(cuò)峰生產(chǎn)顯著地減少了企業(yè)的生產(chǎn)天數(shù)，這實(shí)質(zhì)上是削減了一部分的熟料的有效產(chǎn)能。而有效產(chǎn)能的收縮疊加冬季泛華北地區(qū)的錯(cuò)峰的因素將必然使得區(qū)域的熟料以及水泥的低庫位，并且開年期間的春季開工所導(dǎo)致的需求啟動(dòng)將凸顯水泥的供需緊張局面，而泛華北地區(qū)的熟料水泥的供應(yīng)緊張可能將一定程度上由華東地區(qū)部分城市的供應(yīng)來緩解，因此這也加劇了華東地區(qū)的熟料水泥供應(yīng)壓力。我們認(rèn)為若2018年需求能夠大致維持平穩(wěn)，該因素整體上將可能繼續(xù)推高部分地區(qū)水泥的均價(jià)。但整體上判斷全國的水泥價(jià)將走勢在2018年可能將更多受到季節(jié)性的影響。

  海螺水泥凈資產(chǎn)回報(bào)率和估值的改善具有持續(xù)性。海螺水泥為國內(nèi)第二大的水泥企業(yè)。公司在行業(yè)擁有最優(yōu)秀的成本控制能力以及最出色的盈利能力。在過去2年水泥價(jià)格修復(fù)的背景下海螺水泥盈利開始回升并且其盈利將毫無懸念地在2017年創(chuàng)歷史新高，同時(shí)在我們對2018年華東價(jià)格趨勢的判斷下我們認(rèn)為海螺水泥2018年的盈利將高于2018年。市場預(yù)期海螺水泥在未來數(shù)年內(nèi)提高其派息比例，在40%至50%的派息比例區(qū)間的假設(shè)下，海螺水泥的股息回報(bào)率將超過4%。同時(shí)，基于海螺水泥強(qiáng)勁的財(cái)務(wù)狀況以及現(xiàn)金流狀況，結(jié)合海螺水泥在2020年底前分別擴(kuò)張1億噸水泥和骨料產(chǎn)能的戰(zhàn)略，我們認(rèn)為這將使得海螺水泥具備主動(dòng)地提升凈資產(chǎn)回報(bào)率至超過20%的可能性。因此在大多數(shù)企業(yè)凈資產(chǎn)回報(bào)率的提升很大程度上依賴水泥價(jià)格上漲，而水泥價(jià)格上漲在中期又不可持續(xù)的情況下，海螺水泥的估值邏輯以及估值中樞應(yīng)當(dāng)與這些同行顯著區(qū)分。因此我們認(rèn)為在大多數(shù)水泥企業(yè)增長狀況不明朗的情況下，海螺水泥仍然具備最確定的增長前景，結(jié)合其優(yōu)秀的成本控制能力，其盈利增長的空間也值得期待。我們對海螺水泥的目標(biāo)價(jià)為37.00港元，投資評級為 “買入”。