一、2016年水泥行業(yè)并購背景

  1.1 行業(yè)背景

  2015年全國水泥和熟料產(chǎn)量首次明顯下降，水泥價格持續(xù)下跌，行業(yè)利潤更是呈斷崖式下跌。2016年，水泥和熟料產(chǎn)量雙雙止跌回升，在煤炭、運(yùn)費(fèi)成本上漲，產(chǎn)能進(jìn)一步集中，市場協(xié)同加力，錯峰停窯以及需求小幅上漲等多重因素疊加影響下，水泥價格回升，行業(yè)得到小幅回暖。據(jù)中國水泥網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，2015年前十大企業(yè)的水泥產(chǎn)能集中度為42%，市場嚴(yán)重分散，企業(yè)之間存在著嚴(yán)重的惡性競爭問題，加上產(chǎn)能嚴(yán)重過剩、利用率低的問題依舊顯著，提高產(chǎn)能集中度，推動水泥企業(yè)并購重組成為最主要的應(yīng)對策略之一，也是行業(yè)持續(xù)健康發(fā)展的大趨勢。

  圖1：近6年水泥和熟料產(chǎn)量和同比增長（%，萬噸）

  數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  圖2：水泥利潤總額和PO42.5散裝水泥全國平均價（億元，元/噸）

  數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  1.2 政策背景

  2016年5月，國務(wù)院辦公廳發(fā)布的《關(guān)于促進(jìn)建材工業(yè)穩(wěn)增長調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的指導(dǎo)意見》明確指出，面對建材行業(yè)增速放緩、效益下降、分化加劇的局面，要求建材企業(yè)淘汰落后產(chǎn)能，推進(jìn)聯(lián)合重組，加快轉(zhuǎn)型升級，提升水泥制品結(jié)構(gòu)，逐步優(yōu)化、創(chuàng)新綠色和可持續(xù)發(fā)展能力，壓減水泥熟料產(chǎn)能使產(chǎn)能利用率回到合理區(qū)間，水泥熟料產(chǎn)量排名前10家企業(yè)的生產(chǎn)集中度達(dá)60%左右。9月中國水泥協(xié)會又向政府部門提交了關(guān)于水泥大企業(yè)產(chǎn)能互換的政策建議，根據(jù)建議，到“十三五”末，全國前十大水泥集團(tuán)產(chǎn)能集中度將超過60%，省區(qū)內(nèi)70%以上市場集中至2~3家企業(yè)，省區(qū)內(nèi)的地級或片區(qū)市場前2家市場集中度將超過80%。

  二、2016年水泥行業(yè)并購分析

  從新聞報道和上市公司信息披露情況上來看，2016年水泥行業(yè)企業(yè)并購重組可謂精彩連連，幾個重大重組事件對水泥行業(yè)區(qū)域行情乃至全國態(tài)勢都帶來了深遠(yuǎn)的影響，整體來看，2016年水泥行業(yè)的并購重組具有產(chǎn)能和資金規(guī)模大、涉及企業(yè)多、涉及范圍廣等特點(diǎn)，產(chǎn)能集中度的提高，進(jìn)一步加快了水泥行業(yè)去產(chǎn)能的步伐，提高了來年水泥行業(yè)的發(fā)展預(yù)期，同樣提振了業(yè)界對行業(yè)未來發(fā)展的信心。

  2.1 “強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”時代來臨

  從水泥企業(yè)并購重組案例數(shù)量上來看，2016年發(fā)生的并購重組案例只有5起，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及前兩年發(fā)生的并購案例數(shù)量，但是涉及的企業(yè)數(shù)量和規(guī)模都高于前兩年，說明大魚吃小魚的并購事件逐漸減少，今年主要以強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合為主。

  圖3:近三年水泥企業(yè)并購案例數(shù)量（個）

  數(shù)據(jù)來源：中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  2016年水泥行業(yè)并購重組涉及到2015年熟料產(chǎn)能排名前十企業(yè)的一多半，其中，中國建材和中材的重組涉及到8家水泥子公司，包括中聯(lián)水泥、北方水泥、南方水泥、西南水泥、祁連山、天山水泥、中材水泥和寧夏建材；金隅冀東重組金隅股份30家水泥、混凝土子公司并入冀東水泥旗下；華新水泥整合拉法基中國涉及到了重慶地維、重慶特水、重慶混凝土、重慶鳳凰湖和Sommerset 6家水泥企業(yè)；海螺水泥在年初則正式收下巢東水泥；中泰化學(xué)收購天山股份旗下兩家水泥企業(yè)股份，包括米東天山64.56%的股權(quán)、阜康天山100%的股權(quán)以及屯河水泥持有的米東天山19.37%的股權(quán)。

  2.2 并購重組規(guī)模大

  根據(jù)中國水泥網(wǎng)數(shù)據(jù)，兩材重組后，新的中國建材集團(tuán)資產(chǎn)總額將超過5500億元，熟料產(chǎn)能達(dá)到3.85億噸左右，占全國總產(chǎn)能的21%左右，水泥產(chǎn)能將達(dá)5.5億噸、商品混凝土產(chǎn)能達(dá)4.3億立方米；金隅冀東并購重組交易總對價約230億元、涉及總資產(chǎn)約1000億元，重組之后熟料產(chǎn)能達(dá)到約1.02億噸，水泥產(chǎn)能約1.7億噸；華新水泥收購拉法基中國后水泥熟料產(chǎn)能將增加1600萬噸左右，總產(chǎn)能將超過6500萬噸。

  2.3 西南、西北、京津冀重點(diǎn)突破

  從區(qū)域分布上看，2016年并購重組主要發(fā)生在京津冀、西北和西南地區(qū)。其中，中材彌補(bǔ)了中國建材在西北地區(qū)的業(yè)務(wù)缺口，合并過后，新的中國建材在國內(nèi)25個省市自治區(qū)都分布有生產(chǎn)線，遍布六大區(qū)域。金隅和冀東的合并重組主要影響了京津冀地區(qū)的水泥市場，華新收購拉法基中國則主要涉及西南地區(qū)。

  三、2016年水泥行業(yè)重大并購案例

  3.1 中國建材與中材

  2016年1月25日，中國建材以及中材發(fā)布公告，宣告兩公司正籌劃集團(tuán)重組事宜，8月22日，國務(wù)院批準(zhǔn)重組事宜，8月26日，中國建材集團(tuán)有限公司正式宣布成立，預(yù)計(jì)年底兩家公司將完成重組，而完成各個產(chǎn)業(yè)平臺的調(diào)整則需要兩年的時間。

  兩材重組之后，除了湖北、海南、北京、天津、上海和內(nèi)蒙古地區(qū)，新的中國建材集團(tuán)在其他地區(qū)都有產(chǎn)能分布。根據(jù)中國水泥網(wǎng)數(shù)據(jù)，兩材重組后在四川、山東、浙江的熟料產(chǎn)能分布最多，分別達(dá)到3862.6萬噸、3529.35萬噸和3456.5萬噸，從占各省比例來看，集團(tuán)在黑龍江、浙江和甘肅的熟料產(chǎn)能占比都超過了一半，分別達(dá)到58%、55%和54%。

  分區(qū)域來看，集團(tuán)在華東地區(qū)熟料產(chǎn)能最高，超過1.3億噸，占集團(tuán)所有熟料產(chǎn)能的34%，東北和華北最少，分別只有2139萬噸和1993.3萬噸，分別占集團(tuán)熟料總產(chǎn)能6%和5%。但是集團(tuán)在西北地區(qū)的熟料產(chǎn)能占全國的比例最高，達(dá)到28%，在華北地區(qū)占比最少，只有8%，代表著集團(tuán)在相應(yīng)區(qū)域會有較大的話語權(quán)。

  圖4：兩材重組后在各省的熟料產(chǎn)能和比重（萬噸，%）

  數(shù)據(jù)來源：中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  圖5：兩材重組后在各大區(qū)域的熟料產(chǎn)能和比重（萬噸，%）

數(shù)據(jù)來源：中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  圖6：兩材重組后在各大區(qū)域的熟料產(chǎn)能分布（%）

數(shù)據(jù)來源：中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  從市場協(xié)同能力提高程度上看，兩材只在5個地區(qū)有產(chǎn)能重合，分別是在安徽、江蘇、江西、湖南和內(nèi)蒙古，兩材重組后在這5個地區(qū)的產(chǎn)能占比有一定的提高，但是漲幅有限，所以兩材重組對原來市場協(xié)同水平的提高并不明顯。

  圖7：中國建材和中材熟料產(chǎn)能重合區(qū)域（%）

  數(shù)據(jù)來源：中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  由于中國建材和中材下屬的水泥企業(yè)分布在全國多數(shù)省份，兩材融合將會提高部分地區(qū)的市場集中度，另外兩材原本水泥業(yè)務(wù)區(qū)域重合不多，所以對市場競爭格局的影響不大，但是重組有利于擴(kuò)大中國建材的市場份額，巨大的體量在上下游運(yùn)營過程中將會帶來一定的效益，同時促進(jìn)國內(nèi)水泥行業(yè)的重組步伐，削減部分落后產(chǎn)能，推動供給側(cè)改革。

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  3.2 金隅股份與冀東水泥

  2016年4月5日，冀東水泥和金隅股份宣布停牌，唐山國資委與北京金隅集團(tuán)有限責(zé)任公司開始籌劃戰(zhàn)略合作事項(xiàng)。4月15日，金隅股份與唐山市國資委、冀東集團(tuán)簽署了重組框架協(xié)議，2016年9月國務(wù)院國資委和商務(wù)部分別就金隅冀東股權(quán)重組事項(xiàng)進(jìn)行批復(fù)和通過反壟斷調(diào)查，標(biāo)志著股權(quán)重組涉及的審批及前置程序已全部完成。兩公司通過股權(quán)重組和資產(chǎn)重組的方式進(jìn)行融合，冀東水泥通過非公開發(fā)行股份的方式購買金隅股份旗下的水泥和混凝土相關(guān)業(yè)務(wù)資產(chǎn)，金隅以現(xiàn)金方式認(rèn)購冀東集團(tuán)新增注冊資本，重組過后，金隅股份分別持有冀東發(fā)展、冀東水泥55%和45.43%的股權(quán)。這次重組是京津冀地區(qū)化解水泥產(chǎn)能過剩、行業(yè)轉(zhuǎn)型升級的積極嘗試。

  金隅冀東重組之后在12個省市自治區(qū)擁有熟料產(chǎn)能分布，其中在河北地區(qū)最多，達(dá)到4857.7萬噸，新的冀東水泥在北京和天津占有100%的熟料產(chǎn)能份額，在河北地區(qū)占比48%。

  分區(qū)域也可以看出，金隅冀東的熟料產(chǎn)能集中分布在華北地區(qū)，達(dá)到7216.8萬噸，占整個華北地區(qū)熟料產(chǎn)能的28%，華東地區(qū)最低，只有0.45%的占比，就整個集團(tuán)的產(chǎn)能分布來看，華北地區(qū)的熟料產(chǎn)能占全公司的71%，由此可以看出金隅冀東在華北地區(qū)，特別是京津冀地區(qū)的話語權(quán)最重。

  圖8：金隅冀東重組后在各省的熟料產(chǎn)能和比重（萬噸，%）

  數(shù)據(jù)來源：中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  圖9：金隅冀東重組后在各大區(qū)域的熟料產(chǎn)能和比重（萬噸，%）

  數(shù)據(jù)來源：中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  圖10：金隅冀東重組后在各大區(qū)域的熟料產(chǎn)能分布（%）

  數(shù)據(jù)來源：中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  從市場協(xié)同能力提高程度上看，金隅冀東在河北、山西和吉林地區(qū)有熟料產(chǎn)能重合，可以看出這些地區(qū)都位于京津冀及其周邊地區(qū)，特別是在河北地區(qū)，金隅冀東重組后熟料產(chǎn)能占比提升比較明顯，加上其在北京和天津的絕對優(yōu)勢，重組后的冀東水泥在京津冀地區(qū)的市場協(xié)同能力將得到有力的提升。

  圖11：金隅冀東熟料產(chǎn)能重合區(qū)域（%）

  數(shù)據(jù)來源：中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  重組過后，由于金隅冀東的主要水泥業(yè)務(wù)都位于京津冀地區(qū)，重組過后的冀東水泥在京津冀地區(qū)的熟料產(chǎn)能將超過50.6%，這對緩解惡性競爭、緩解水泥行業(yè)產(chǎn)能過剩帶來積極影響，市場協(xié)同進(jìn)一步改善，根據(jù)冀東水泥前三季度業(yè)績報告，歸屬上市公司凈利潤虧損4.52億元，而去年同期歸屬上市公司凈利潤虧損6.04億元，可以看出重組后冀東水泥虧損縮窄，業(yè)績得到顯著改善。

  3.3 華新整合拉法基中國

  2015年7月，華新水泥第一大股東豪瑞公司和拉法基集團(tuán)的全球合并完成，在拉法基剝離四川雙馬后，華新水泥和拉法基在中國的非上市水泥業(yè)務(wù)進(jìn)行整合。2016年8月3日、10月19日，華新水泥股份有限公司分別與拉法基中國水泥有限公司簽訂《關(guān)于拉法基中國水泥有限公司轉(zhuǎn)讓部分在華非上市水泥資產(chǎn)之框架協(xié)議》及《關(guān)于拉法基中國水泥有限公司轉(zhuǎn)讓部分在華非上市水泥資產(chǎn)之框架協(xié)議之補(bǔ)充和修訂協(xié)議》，公司以人民幣13.75億元的價格，收購拉法基中國直接或間接持有的云南拉法基建材投資有限公司等6家公司的權(quán)。重組過后，產(chǎn)能集中度進(jìn)一步提升，華新水泥將形成湖北和西南并重的戰(zhàn)略格局，一定程度上有利于改善水泥行業(yè)的盈利能力。

  華新水泥整合拉法基在中國的非上市水泥資產(chǎn)后，將在全國9個地區(qū)擁有熟料產(chǎn)能分布，其中在湖北地區(qū)最大，達(dá)到2480萬噸，從占各地區(qū)比例來看，其在西藏和湖北的熟料產(chǎn)能占比較高，分別達(dá)到了45%和37%。

  分區(qū)域來看，整合過后華新水泥只在中南和西南地區(qū)有熟料產(chǎn)能分布，分別有3518.5萬噸和3003.9萬噸，占兩個區(qū)域的8%和9%，分別占公司熟料產(chǎn)能的46%和54%。

  圖12：華新整合拉法基中國后在各省的熟料產(chǎn)能和比重（萬噸，%）

  數(shù)據(jù)來源：中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  圖13：華新整合拉法基中國后在各大區(qū)域的熟料產(chǎn)能和比重（萬噸，%）

數(shù)據(jù)來源：中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  圖14：華新整合拉法基中國后在各大區(qū)域的產(chǎn)能分布（%）

  數(shù)據(jù)來源：中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  華新水泥和拉法基中國原有非上市公司水泥業(yè)務(wù)在四川、云南和重慶3個地區(qū)有所重合，但是熟料產(chǎn)能占比都比較低，整合后對市場協(xié)同能力的提升非常有限，但是一定程度上擴(kuò)大了華新水泥的布局范圍，同時拉法基中國原有的成本控制能力和華新水泥的市場開拓能力能夠得到有力補(bǔ)充。

  圖15：華新和拉法基中國熟料產(chǎn)能重合區(qū)域（%）

  數(shù)據(jù)來源：中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  四、并購發(fā)展前路漫漫、道阻且長

  2016年水泥行業(yè)并購重組道路并非一帆風(fēng)順，獅頭股份剝離水泥業(yè)務(wù)失敗，海螺水泥對西部水泥收購告吹，天瑞水泥還在消化山水水泥業(yè)務(wù)，另外，中建材和中材合并后中材集團(tuán)原有的同業(yè)競爭問題也未得到妥善解決，這些都為水泥行業(yè)轉(zhuǎn)型重組籠罩了一層陰霾。

  過去經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的時代已經(jīng)不在，在國家繼續(xù)推動供給側(cè)改革和去產(chǎn)能的大環(huán)境下，水泥行業(yè)還有較長的路要走，產(chǎn)能過剩、惡性競爭等問題何時能夠得到解決還尤未可知，但行業(yè)困難時期也是整合的最佳時期，我們已經(jīng)可以看到強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的時代已經(jīng)來臨，按照水泥行業(yè)發(fā)展的規(guī)律，寡頭壟斷將會是未來的行業(yè)發(fā)展方向，這對水泥行業(yè)未來持續(xù)健康有序的發(fā)展一定有著積極地作用。