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冀東水泥:產(chǎn)能壓力仍大,明年復(fù)蘇可期

興業(yè)證券 · 2011-08-16 00:00

  事件:

  2011年上半年,公司銷售水泥及熟料3281萬(wàn)噸,同比增長(zhǎng)47%;實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入714299萬(wàn)元,同比增長(zhǎng)56%;實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤(rùn)74829萬(wàn)元,同比增長(zhǎng)38%;實(shí)現(xiàn)EPS0.617元。

  點(diǎn)評(píng):

  銷量大增、價(jià)格小漲。上半年公司實(shí)現(xiàn)水泥及熟料銷量3281萬(wàn)噸,增長(zhǎng)47%。并表部分的銷量約為2687萬(wàn)噸,同比增長(zhǎng)56%。噸產(chǎn)品銷售均價(jià)為249元,較2010年240元小幅上升,價(jià)格上漲主要來(lái)自東北、山東、京津冀區(qū)域的漲價(jià)貢獻(xiàn)。上半年非水泥業(yè)務(wù)收入達(dá)到4.19億,與去年同期基本持平。量、價(jià)上升推動(dòng)水泥業(yè)務(wù)收入同比大增61%。

  噸產(chǎn)品成本平穩(wěn),單季毛利率為近年同季度高點(diǎn)。公司上半年噸水泥生產(chǎn)成本達(dá)到168元,較2010年163元/噸略有上漲。噸產(chǎn)品毛利達(dá)到82元,Q1、Q2毛利率分別為27.2%、34.5%,均為近年來(lái)同季度高點(diǎn)。

  噸產(chǎn)品銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用略有改善,財(cái)務(wù)費(fèi)用上升。噸產(chǎn)品期間費(fèi)用為47元,與去年全年水平基本一致。銷售費(fèi)用改善明顯,2010年約為9.6元/噸,2011上半年下降至7.34元/噸。管理費(fèi)用由2010年25.3元/噸下降至上半年的24.3元/噸。資產(chǎn)負(fù)債率上升、加息因素推動(dòng)公司噸產(chǎn)品財(cái)務(wù)費(fèi)用上升2元,達(dá)到14.9元/噸。噸水泥利潤(rùn)總額由2010年27元上升至33.5元。

  陜西水泥景氣度跌至谷底,投資收益大幅減少。公司上半年投資收益僅有4717萬(wàn)元,較去年同期15209萬(wàn)元出現(xiàn)大幅下降。產(chǎn)能迅猛增長(zhǎng)導(dǎo)致陜西省水泥行業(yè)景氣度跌至谷底,扶風(fēng)、涇陽(yáng)冀東凈利率分別從去年同期23.3%、30%大幅下降至4.4%、7%。東北區(qū)域景氣度出現(xiàn)大幅回升,鞍山公司凈利率從去年同期-22%上升至-2%,未來(lái)景氣度仍有提升空間,鞍山公司轉(zhuǎn)虧為盈可以期待?;炷镣顿Y公司貢獻(xiàn)了1324萬(wàn)元的投資收益,凈利率從0.25%上升至2.9%,未來(lái)盈利水平仍有可能穩(wěn)步提升。

  產(chǎn)能壓力仍大,明年有望復(fù)蘇。我們測(cè)算,公司所在的華北、東北、陜西、重慶等區(qū)域2011年有效產(chǎn)能凈增率分別為22%、4%、23.1%、28.4%(參見(jiàn)表2~5),除東北區(qū)域外,其他區(qū)域產(chǎn)能壓力較大,下半年仍有相當(dāng)數(shù)量新產(chǎn)能投產(chǎn),景氣度仍有下滑的可能。但在當(dāng)前時(shí)點(diǎn),我們認(rèn)為公司已經(jīng)具備了長(zhǎng)期投資價(jià)值。首先,公司仍有相當(dāng)數(shù)量在建項(xiàng)目,2012年銷量仍能增長(zhǎng)約16%。其次,公司所在區(qū)域大都處在行業(yè)景氣低谷,盈利向上空間顯著大于向下空間,較正處景氣高點(diǎn)的華東、華南水泥股安全邊際更強(qiáng)。隨著產(chǎn)能的逐步消化,毛利率提升的空間大。另外,伴隨銷售規(guī)模的提升、在建項(xiàng)目的逐步投產(chǎn),期間費(fèi)用亦將逐步改善。

  盈利預(yù)測(cè)及評(píng)級(jí):預(yù)計(jì)11-13年EPS分別為1.38、2.30、3.14(考慮增發(fā)帶來(lái)的攤?。瑢?duì)應(yīng)PE分別為15.4X、9.2X、6.8X,首次給予“推薦”評(píng)級(jí)。

  風(fēng)險(xiǎn)提示:緊縮政策、地產(chǎn)調(diào)控導(dǎo)致需求大幅下降;落后產(chǎn)能淘汰低于預(yù)期。


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