2009 年凈利潤同比雖有下滑，但好于預期。2009 年，公司實現營業(yè)收入69.56億元，同比增長3.90%,雖然受到金融危機的影響，但在4 萬億投資的帶動下，公司營業(yè)收入仍略有增長；實現凈利潤4.22 億元，同比下降16.32%;實現每股收益0.56 元，高于我們預期12%,其根本原因在于公司第四季度業(yè)績超出我們預期，公司四季度實現EPS 為0.19 元，創(chuàng)下年內新高，這也顯示了公司良好的復蘇勢頭；公司擬每10 股派送現金1 元（含稅），不進行資本公積金轉增股本。

　　推土機毛利率出現大幅下滑是公司凈利潤下降的主要原因。2009 年，公司費用控制較好，三項費用合計占比較2008 年降低1.37%;公司兩大主營業(yè)務-推土機和配件表現迥異，配件業(yè)務收入同比增長15.39%,毛利率提升1.32 個百分點，推土機同比下滑15.33%,毛利率大幅下滑6.42%,由于2009 年推土機出口遭遇沖擊，大功率產品占比下降，這是公司推土機毛利率出現下滑的關鍵因素，這對公司凈利潤也形成較大影響；與2008 年相比，小松山推實現凈利潤4.37 億元，同比下滑2.5%,好于預期。

　　配件業(yè)務首次超過推土機業(yè)務，短期內，“三足鼎立”的業(yè)務格局尚難打破。2009年公司推土機的國內霸主地位依然牢固，國內市場占有率達到55%,出口市場占有率68.8%,公司推土機市場已經連續(xù)七年實現銷售收入、銷售臺量、市場占有率、出口額、利潤等“五個第一”,國際上，公司成為僅次于卡特、小松之后的產品系列齊全、市場廣泛分布的推土機制造商；雖然國內挖掘機廠商向合資品牌發(fā)起挑戰(zhàn)，但依靠過硬的產品質量，小松中國的市場地位短期內難以改變，小松山推仍將繼續(xù)受益中國挖掘機市場發(fā)展；我們一直看好的配件業(yè)務，成為公司2009 年的一大亮點，公司的配件業(yè)務收入和毛利均首次超過推土機業(yè)務，配件業(yè)務的發(fā)展壯大明顯增強了公司抗風險能力。2009 年，壓路機不見明顯起色，山推楚天（主營混凝土機械）和山推重工（叉車和小挖）2009 年均錄得虧損，公司的多元化仍然任重而道遠。推土機、配件業(yè)務、挖掘機（小松山推）仍是公司業(yè)績的主要來源，短期內，公司三足鼎立的業(yè)務格局不會發(fā)生改變。

　　推土機毛利率改善將成為 2010 年的重要看點。2009 年，由于大功率推土機占比下降等因素的影響，公司推土機出現下滑，公司推土機產品在國際市場上具備明顯的性價比優(yōu)勢，隨著俄羅斯、中亞、中東、南美等公司優(yōu)勢市場逐步開始復蘇，公司出口將會出現明顯復蘇，推土機毛利率將會達到正常水平；此外，國內區(qū)域振興規(guī)劃和城鎮(zhèn)化建設仍會對推土機產生持續(xù)的需求，推土機國內銷量依然可以平穩(wěn)增長，2010 年前兩個月，公司推土機銷量分別為479臺和463 臺，依然維持較好的發(fā)展態(tài)勢。

　　2010 年毛利率將會在上年的基礎上觸底反彈。由于推土機毛利率的下降直接影 響了公司的綜合毛利率，2009 年僅為14.68%,低于2008 年的17.95%.不過，公司毛利率已經處于恢復當中，2009 年第四季度，公司綜合毛利率達到16.13%,創(chuàng)下了年內最好水平。

　　預計公司2010-2012 年EPS 分別為0.67/0.79/0.94 元，未來三年凈利潤增長率分別為19.64%、18.99%和18.17%,對應PE 分別為17 倍、15 倍和12 倍，可給予公司2010 年20 倍PE,對比當前股價，仍有一定的上漲空間，繼續(xù)維持“謹慎推薦”的投資評級。

　　風險因素：出口復蘇低于預期、鋼材價格上漲等因素、國內政策調整力度進一步加大。